3 月美联储议息会议开启加息周期后，美债收益率一路上行，许多投资者开始担心，海外货币政策收紧以及中美利差缩窄是否会影响国内货币政策节奏。通过回顾上一轮美联储加息周期中两国货币政策分化情况，结合目前国内外经济环境，我们认为，包括货币政策在内的宏观政策，有条件进一步向宽松方向进行更具实质性的调整，从而巩固市场信心、推动形成积极的预期。目前降准仍然可以期待。

▍上一轮美国加息期间中美货币政策分化：以中国的公开市场操作利率、存款准备金率和美国的联邦基金目标利率分别作为两国货币政策周期的划分依据，回顾发现，中美货币政策在大多数时期是保持一致的，但也在部分时期出现了分化，主要在 2015 年-2016 年以及2018 年-2019 年，美联储开始加息，但中国货币政策却表现宽松。从上一轮经验来看，中美货币政策的分化对于利率的影响并不确定，需要结合经济基本面情况进行综合分析，而对于汇率的影响则总体上较为确定。

▍中美货币政策分化的原因梳理。货币政策旨在逆周期以及跨周期调控经济，熨平波动，因此货币政策周期的分化源于经济周期的分化。2015 年末至2016 年初，以及 2018 年至2019 年间，中国经济显现偏弱态势，经济增速有所下行，因此，中国央行选择降准支持经济。反观美国，经济增速虽有波动但仍然维持较高水平，因此按照此前的紧缩步伐继续加息。目前从国内经济发展以及政府定调情况来看，货币政策强调“主动应对”，全力支持稳定宏观经济大盘。未来一段时间内，预计国内货币政策将以积极主动调节，确保金融系统服务实体经济，维护国内经济稳定发展。

▍目前我国稳增长压力依然较大，货币宽松短期仍有空间。目前经济恢复仍不扎实，尤其3 月国内外均面临诸多挑战，包括俄乌冲突发酵、资本市场波动较大以及国内部分地区疫情反复，主要城市的防控措施将对生产消费形成一定负面冲击。此外，目前同业存单与MLF 利差水平已经回到2021 年12 月6 日宣布降准前的水平，反映出目前银行负债成本压力增大，因此有必要通过货币政策向市场投放适量长期流动性，降低银行负债成本，从而鼓励银行降低实际贷款利率，提高实体企业的融资可得性。

▍中美利差的不断缩窄和汇率波动不会阻碍货币政策进一步宽松。根据2016 年初的情况来看，降准后利差未必一定大幅缩窄，同时；历史也证明央行在宏观政策“以我为主”的基调下，为了稳定经济可以允许中美利差短期内低于舒适区间。汇率方面，目前名义利差不再是汇率的锚，外资持债规模占比较小，因此资金流出导致金融账户顺差缩小的影响有限，另外目前经常账户对汇率仍有支撑，因此人民币在多空力量下或继续双向波动。

▍后市展望：当前我国货币政策增强自主性，不会因为美联储加息而明显收紧。内外压力下，包括货币政策在内的宏观政策，有条件进一步向宽松方向进行更具实质性的调整，从而巩固市场信心、推动形成积极的预期。目前降准仍然可以期待，利差和汇率不会成为货币政策的制约，但是需要警惕其对于市场情绪的影响。更长期地来看，随着宽信用政策可能逐渐见效，下半年出口可能迎来拐点进而影响人民币汇率，宽松的空间可能会有所收窄，届时需要关注国内外经济主要矛盾演变，防范政策收紧风险。