投资要点：  市场震荡调整，行业β属性显现 2020 年初至今在海内外疫情及中美关系冲击影响下市场波动加剧，具有高β 属性的证券行业亦呈震荡调整态势，截至 9 月 9 日证券Ⅲ（申万）指数累计 上涨 10.60%，跑赢沪深 300 指数 0.19 个百分点。长期来看，随着疫情进入 常态化防控阶段，宏观经济逐步回暖，市场风险偏好有望稳步提升，叠加流 动性相对宽松和资本市场深改背景，券商板块的α属性和β属性都将得到强 化，业绩确定性将支撑估值中枢上移。  行业上半年业绩同比+24.73%，杠杆率、ROE 持续回升 2020 年上半年证券行业实现营业收入 2134.04 亿元，同比上涨 19.26%，实 现净利润 831.47 亿元，同比上涨 24.73%。截至 2020 年 6 月底，证券行业 总资产 8.03 万亿元，净资产 2.09 万亿元，较上年末增加 13.36%，净资本 1.67 万亿元，较上年末增加 3.47%。期末，行业杠杆率（剔除客户资金）为 3.06 倍，较 2019 年末增加 0.14 倍，年化 ROE 为 7.96%，去年同期为 6.09%。

  创业板注册制打开券商投行空间，其他业务亦稳步推进 1）经纪业务：随着行业净佣金率持续下滑，经纪业务“以价换量”夺取市场 份额的方式已不再适用。当前以客户为中心，围绕客户财富管理需求提供更 多增值服务已成为券商发展经纪业务的共识；2）投行业务：创业板注册制正 式落地，发行效率大幅提升，有助于拓宽高新技术企业的融资渠道，未来继 续向主板、中小板推广值得期待；3）信用业务：市场交投情绪活跃叠加交易 机制市场化改革，两融市场大幅回暖，股票质押规模持续压缩，整体风险可 控；4）自营业务：交易工具日益多元化，赋予券商自营更灵活的交易手段， 抗风险能力增强；5）资管业务：去通道推动券商资管规模持续压缩，但资管 收入已触底反弹，主动管理转型成果已现。  盈利预测 在谨慎、中性、乐观假设下预计 2020 年证券行业营收分别为 4247、4721、 5196 亿元，分别同比增长 18%、31%、44%；净利润 1450、1612、1774 亿元，分别同比增长 17.79%、30.79%、43.54%。  投资建议 

当前国外疫情仍未得到有效控制，国际关系复杂多变，在宏观经济尚未完全 修复导致市场风险偏好承压的情况下市场波动幅度较大，具有高β属性的证 券板块受市场环境影响较大，仍需关注外围因素对证券板块基本面和估值造 成的负面影响。 

中长期来看，推动金融供给侧改革是监管当局未来一段时间的重要任务，作为资本市场的重要参与者，证券板块享有领先于其他金融子板块的政策面利 好。首批创业板注册制企业 8 月 24 正式开板，发行效率的提高为券商投行业 务打开成长空间，未来继续向主板和中小板推广值得期待。注册制下 IPO 将 更加“市场化”，券商作为连接投资者和发行人纽带的中介角色将被进一步强 化，同时也对投行的资本实力、定价能力、销售能力、风控能力等提出了更 高的要求。我们认为，大型券商在研究定价、资本实力等方面更具优势，注 册制下行业马太效应或将加剧。 

当前券商板块估值为 2.02 倍，处于历史中位数水平，考虑到目前监管政策和 流动性两大核心催化剂确定性都较为明确，我们继续看好板块的投资机会。 在监管打造航母级券商政策引导下，行业集中度提升的逻辑不变，头部券商 借助雄厚资本实力和风控能力将更加受益，持续看好龙头券商投资价值，继 续推荐中信证券（600030.SH）和华泰证券（601688.SH）。 

风险提示：疫情冲击下资本市场震荡加剧；资本市场改革推进进展不及预期