大金融偏强的风格可能偏短期，日历效应和基金换仓更具解释力。顺 周期行业中，大金融板块更值得关注。（1）从基本面来看，金融占优 与 GDP 增速没有必然联系，微观企业盈利有一定解释力，但目前来看 金融盈利并不占优；CPI-PPI 剪刀差上行是更加重要的指标，目前并不 满足。（2）从流动性来看，M1-M2 剪刀差迅速上行，即资金短期脱虚 向实明显改善时，对金融风格有短期提振，这与目前的情况较为相符。 （3）从数量指标来看，市场自 6 月以来就已经具备切换至金融风格的 部分条件，但并不显著。（4）日历效应和基金换仓更具解释力。10 月 以来行业涨幅表现同 1-9 月差异较大，且多为 A股日历效应中 Q4 领先 的行业；往年前三季度涨幅排名靠前的行业 Q4 多落后，反之亦然，一 个重要的因素或来自于 Q4 基金经理风险偏好的下降；2015 年后基金 换仓低波动的行为更显著，但换仓低波动或不会持续到四季度末。 

分子端盈利改善和风险偏好短期有支撑，短期慢牛趋势不变。上周市 场从节后的迅速上涨转为震荡盘整，但慢牛趋势不变。第一，分子端 来看，9 月经济数据显示生产、消费均超预期，投资也在平稳修复中， 此外月底即将披露完毕的三季报预计大概率将延续二季度以来的修复 趋势。第二，分母端的流动性来看，通胀趋弱背景下难对货币政策造 成制约，年内宏观流动性相对平稳；微观资金在节后首周大幅流入的 情况下有一定的回吐需求，预计后续将有所改善。第三，风险偏好来 看，市场情绪略有回落，但十九届五中全会即将召开，不排除新的政 策出台提振市场风险偏好可能性。除此之外，我们一直强调的慢牛核 心逻辑未改，注册制持续向存量板块推进、全球资产收益率下行等长 逻辑持续，外资、国内机构及居民存款等长期资金入市都在进行中。 

行业配臵趋于均衡，关注三季报盈利占优、政策重点导向以及四季度 基金换仓所导向的板块。短期行业配臵建议偏均衡，主要关注三条主 线：（1）三季报持续披露，盈利修复相对领先的行业有望迎来季报行 情，从目前已经披露三季报或业绩预告的情况来看，披露率超过 40% 且预喜率和可比口径盈利增速都相对较高的行业有化工、农林牧渔、 医药生物、电子；消费和科技的盈利优势预计仍可持续。（2）十九届 五中全会即将召开，“十四五”规划可能导向的军工、第三代半导体、 光伏风电、环保、免税和跨境电商等，以及节能政策相关的《新能源 汽车产业发展规划》等所导向的新能源车仍是短期一两个季度市场所 关注的主线方向。（3）从宏观基本面、微观企业盈利来看，长期风格 切换至顺周期的条件尚不完全符合，但短期 M1-M2 剪刀差以及部分 数量指标满足风格切换条件，且四季度基金风险偏好下降带动低波动 板块补涨，可能使得大金融行情短期仍可持续。 

风险提示：海外疫情和地缘政治冲突超预期，政策出台不及预期。