在政策层面加速推进保障性租赁住房 REITs  项目落地的背景下，三单保障房 性租赁住房 REITs  均于 8 月 月 19  日前完成发售。三单保障房 REITs，华夏北京保障房 REIT、中金厦门安居 REIT 和红土深圳安居 REIT 的网下投资者配售比例仅 0.77%-0.94%，公众投资者配售比例也仅 0.39%-0.69%，在缺资产的环境下，保障房 REITs 的认购热情再度刷新公募 REITs 产品记录。本文将从基本面的角度入手，探讨保障性租赁住房 REIT 该如何分析，以及三单保障性租赁住房 REITs 的投资价值分析。

政策性租赁住房可进一步划分为保障性租赁住房、公共租赁住房及人才租赁住房 ，在保障对象、租金标准、税收政策等方面有所不同。保障性租赁住房主要解决符合条件的新市民、青年人等群体的住房困难问题。 公共租赁住房重点保障对象是城市中等偏下收入住房困难家庭，有条件的地区，可以将新就业职工和有稳定职业并在城市居住一定年限的外来务工人员纳入供应范围。 人才租赁住房是对公共租赁住房的补充，对产业的发展和人才的引进提供支持，各地的政策可能有所不同。 保障房往往具有稳定的出租率和租金收入，核心城市的保障房收入方面抗风险能力较强，房 保障房 REITs  产品的稳定性也更好。

募 保障性租赁住房公募 REITs  的分析框架主要从底层资产的基本面情况、二级市场两个方面展开。基本面角度关注保障房项目的 区位、定位以及底层资产的实际运营情况指标，首先，关注保障房项目的区位，良好的区位包括周边的配套设施齐全以及交通便利，影响着保障房项目的需求，需求决定未来项目的房租价格。其次，关注保障房项目的定位，不同城市对政策性租赁住房的定位不同，对于租金、租金增长率的限制条件不同，经营模式也有其差别，续租、租金收缴情况也因此会有差别。其次具体分析保障房项目的底层资产的实际运营情况指标，包括租户客群、出租率、租金增长率和租期等。

租户客群方面受保障房项目的住房类型影响，保障性租赁住房和公共租赁住房的供应对象不同，公共租赁住房的供应对象经济要求更低，定价机制优惠幅度更大。二级市场方面，我们主要观察其 估值和市场情绪，绝对估值我们看单个项目的分红率，也叫现金分派率，就是以买入的成本和对于未来预计的年化现金流情况，来看年化收益率水平。相对估值的话，一般看 P/FFO 这个指标。除此之外，市场情绪也是影响 REITs 产品的二级市场走势的重要因素 。

居 红土深圳安居 REIT  物业类型相较另外两单更多样化，包含停车位和商业。

其包括安居百泉阁、安居锦园、保利香槟苑和凤凰公馆四个项目，面向符合条件的新市民、青年人。整体区位较好，优大于劣。其配租对象群体相对广泛，其中用人单位占比较高，租约分散度高，需求端市场化程度较高。出租率高且存在续租机制，租赁期限以 3 年为主，租金的稳定性较高。整体投资回报良好，并具有持续经营能力、较好增长潜力。

居 中金厦门安居 REIT  配套齐全， 租期相对较短 。该项目包括园博公寓和珩琦公寓，主要面向本市无房的新就业大学生、青年人、城市基本公共服务人员等新市民群体，面向人群较广。出租率接近满租，接近九成为个人租户，租期相对较短，租约期限一年内的占比 98.57%，截至目前，排队人数已覆盖今年到期数量。

房 华夏北京保障房 REIT  底层 基础设施项目 为公租房。其包括文龙家园项目和熙悦尚郡项目，主要面向符合规定条件的城镇中低收入住房困难家庭、新就业无房职工和城镇稳定就业的外来务工人员出租的保障性住房。出租率方面整体也低于另外两单项目，主要由于配租机制问题受到阶段性影响。租户以个人为主，租金收缴率 2021 年由于部分租户的财务状况受到疫情影响，导致租金收缴率小幅下滑，租金收缴的周期变长。租期方面，租约期限大部分为 2-3 年。两单项目 2024 年到期占比较高。

总体而言，三单项目定位、租金定价等方面 存在不同， 评估机构对三单保障房 房 REIT  的评估 假设 较为保守。如租金增长率方面，红土深圳安居 REIT 在 2032 年前，年化增长率预测仅为 0.66%，该年化增速显著低于深圳租赁住房租金年化增速水平，项目运营前期或出现业绩超预期的情况。空臵率方面，华夏北京保障房 REIT 由于配租机制的问题，空臵率高于其他两单。评估机构进行估值时在估值中已有考虑，文龙家园当期出租率 94.8%，在预测期内出租率按照 93%假设；熙悦尚郡项目当前出租率 94.3%，在预测期内出租率按照 95%假设。后续存在配租机制改善后出租率提升的空间。租金收缴率方面，评估机构对华夏北京保障房 REIT 的租金损失率按照 2%测算，而北京保障房项目近三年的运营期内，尚未出现租金损失率触达 2%的情形，收缴率的测算假设也较为保守。折现率方面，中金厦门安居 REIT 使用的折现率为 6.5%，略高于中金厦门安居 REIT 和红土深圳安居 REIT 使用的折现率 6%，体现了区位上的风险溢价。

按照一级发类 售规模测算的预计分派率高于当前其他产权类 REITs  分派率绝对值，参与价值较高。按照一级发售规模测算，2022 年及 2023 年中金厦门安居 REIT 和红土深圳安居 REIT 的预计分红率在 3.95%-3.96%，华夏北京保障房 REIT 的预计分红率在 4.05%-4.06%。相比其他产权类 REITs 的年化分派率当前均在 3.5%以下，当前三单保障房 REITs 的参与价值较高。

风险提示 ：政策变化超预期、基础设施资产经营不达预期、市场变动超预期。