美国 GDP 连续两个季度环比走负，步入技术性衰退区间。但如果从 NBER 定义衰退的主要指标来看，美国距离衰退尚有距离。我们复盘了历史上美国经历的 4 次衰退，以史为鉴，以期为预判美国经济衰退风险和大类资产走势提供参考。

一、如何定义经济衰退 NBER 认为经济衰退应该不止参考 GDP，而是对应一系列经济指标同时满足深度、广泛性和持续性的下降。其中经济活动的衡量指标包括以下 6 项：实际个人收入减去转移支付、非农就业人数、劳工统计局家庭调查衡量的就业情况、实际个人消费支出、根据价格波动调整的销售额以及工业生产。NBER 更关注劳动力市场及居民消费。

二、1990 年以来美国经历四次经济衰退的宏观线索 1990 年以来美国分别经历了 90 年代石油危机、20 年互联网泡沫破裂、08 年次贷危机和 20 年的新冠疫情冲击。外生冲击是导致衰退的主要原因。从当时衰退期间的宏观经济变量演变来看，有以下 3 个特点：1）个人实际收入-转移支付同比、实际个人消费支出同比分别领先衰退时点 2-6 个月、1-2 个月。

2）失业率、工业生产水平与衰退几乎同步。3）新增非农就业人数及实际零售额同比则更多是绝对水平上体现衰退风险。历史经验显示新增就业人数快速回落及实际零售额同比由正转负时，释放出经济较为危险的信号。

三、衰退期间大类资产表现衰退期内长短端美债利率、美元指数及黄金等资产价格均表现出较为一致的规律。1）长、短期美债利率均在衰退前 3 个月开始下降且在衰退期间下行明显，期限利差持续走扩。2 年期美债下行趋势更确定、幅度也更大，平均下降 141.4BP，除 20年那次衰退外，期间下降幅度大约为同期联邦基金利率下调幅度的一半。2）黄金在衰退期间总体上涨，平均涨幅 9.6%。 3）美元指数在衰退期内表现为走强，平均涨幅 3.9%。这可能与美元回流美国，以及在衰退后期对经济复苏提前定价有关。

四、美国可能最早在年底或明年初进入衰退，但衰退深度和持续时间存在不确定性以目前联储加息计划及经济指标表现来看，美国陷入衰退可能性较高，预计衰退最快在年内 4 季度出现。7 月美国 CPI 自高点回落，但劳动力供给依然偏紧，通胀粘性仍在，美联储将按照既有加息路径加息，短期或难以缓和加息节奏。美国将继续通过压制需求来抑制通胀，经济将继续承压回落。但由于美国居民部门资产负债表依然健康，并且联储货币政策也更加灵活，预计本轮美国经济衰退程度可能不深。