投资要点   

 ⚫ 疫情影响逐步淡去，白酒板块环比提速，未来三个季度高性价比凸显。疫情打乱了消 费节奏，食品饮料板块中各个子板块因此呈现不同的复苏节奏，同时考虑到渠道库存 及厂商应对情况，报表业绩会有一定节奏错配。随着消费场景复苏，大多数子板块 Q3 动销和销售不断改善，但是报表端 Q4 环比持续改善的子板块只有白酒，同时明年 Q1、 Q2 环比有低基数，连续三个季度高增长无忧，在板块中性价比凸显。 

⚫ 白酒：Q3 环比强劲复苏，中长期发展逻辑不变。消费场景环比逐步恢复，Q3 环比改 善兑现，高端酒延续稳健表现，次高端、地方龙头强劲反弹，其他酒企分化明显。困 境中分化趋势再次验证，预期未来高端酒稳健行远，次高端成长红利持续释放，原先 竞争激烈、格局尚未定型的生态将被重塑，未来区域比较稳定的次高端品牌能获得持 续的、稳定的增长，演绎分化集中趋势。 

⚫ 啤酒：Q3 业绩稳健增长，催化落地行业结构升级有望加快推进。短期来看，Q4 为传统 消费淡季，全年来看青啤、润啤等销量预计略有下滑，但吨酒价延续稳增，整体营收 有望保持低个位数增长。展望明年，虽 Q2 基数较高但全年来看基数仍低，同时体育赛 事延期至当年、催化落地高端化有望加快推进，全年业绩有望实现较快增长。 

⚫ 调味品：Q3 业绩维持稳增，行业有望迈入新一轮提价窗口期。20Q3 板块在餐饮逐步恢 复助力下，收入维持稳健增长，叠加费用投放力度收窄，调味品盈利能力保持改善。 根据原材料价格走势，我们预计板块最快于 20Q4 步入提价窗口期，届时将释放一定业 绩弹性。头部企业长期发展逻辑清晰，符合调味品消费崛起构筑想象空间。 

⚫ 乳制品：Q3 延续修复趋势，看好格局改善逻辑兑现。三季度延续需求恢复趋势，但在 疫情影响下，呈现结构性分化，纯牛奶品类呈现较好的增长势头，而酸奶和乳饮料品 类出现下滑。预计 20 年下半年起原奶价格的温和上涨趋势将延续至明年，常温奶受益 竞争格局改善；低温奶 21H1 存在低基数，有望实现高增长。 

⚫ 肉制品：猪价下行打开盈利空间，行业景气度持续提升。9 月猪价拐点出现，行业屠 宰量同比降幅趋势性收窄，肉制品受益提价效应进一步释放叠加刚需量增保持较高景 气度。预计猪价下行期将延续至 2022 年，屠宰有望量利双升、弹性较大，肉制品将受 益成本大幅改善，厂家有充足的利润空间，可更为主动地寻找量利均衡点。 

⚫ 食品综合：Q3 速冻延续向好，个股表现差异较大。1）速冻食品：受益于居民渠道自 然动销的提速、锁鲜产品行业性的推出，20Q3 收入、净利润持续向好，预计后续生产 力、渠道力双轮驱动增长的企业将持续提升份额；2）连锁业态：20Q3 同店仍未实现正 增带来一定压力，21 年预计稳健展店，叠加同店收入恢复逐季贡献边际增量的企业将 具备较大业绩弹性；3）烘焙：20Q3 由于人口流动逐步恢复、叠加学校渠道开学，终端 需求逐月向好。其中，桃李江苏句容产能预计于 20Q4 释放，低基数下 21Q2 收入弹性 较大，同时华东两个新产能爬坡预计贡献盈利的边际改善。 投资建议：白酒：首推处于业绩释放期叠加低基数效应的二三线标的，如今世缘、山西汾 酒、古井贡酒等；高端估值优势凸显，批价超预期的五粮液重点推荐，业绩超预期的老窖、 业绩确定性的茅台持续推荐；洋河中长期改善逻辑成立，以长线思维战略布局；对于业绩 弹性大的水井坊、酒鬼酒，重点关注。啤酒：推荐关注启动了股权激励、动力十足的青岛 啤酒，华南啤酒小龙头珠江啤酒。调味品：短期建议关注餐饮渠道恢复、通胀预期下提价 周期的兑现；中长期可关注渠道精耕、拓品持续性强的传统调味品企业，如海天味业、中 炬高新、恒顺醋业、涪陵榨菜；关注高增复合调味赛道，其中建议关注天味食品。乳制品： 推荐新乳业、伊利股份，关注光明乳业改革带来的机会。肉制品：持续推荐管理层改革落 地后肉制品基本面持续向上的双汇发展。食品综合：建议关注扩张仍具空间，渠道优势显 著、市占率存提升趋势，暨即将步入边际改善期的公司。推荐标的：桃李面包、绝味食品、 安井食品、洽洽食品。 

风险提示：宏观经济风险、行业竞争加剧、原材料价格抬升、食品安全问题