抗疫得力经济复苏。中国疫情率先可控。中国疫情的顶峰发生在2 月份，3月以后就开始持续改善。而随着居民重新出行，中国经济开始复苏。从需求来看，表现最好的是网上经济，移动用户和使用时长继续增长。线下经济领域，最早复苏的是食品日用品等必需消费，随后可选消费也开始复苏。3 季度的地产销售额增速达到20%，乘用车销售增速也接近10%。房地产和汽车的回升将会带动中上游需求，这也预示着4 季度的工业经济复苏有望加快。外贸复苏引领全球。得益于疫情的有效控制，中国的供应链在全球率先恢复，中国出口占全球的比重出现明显提升。经济从衰退到复苏。今年1 季度，新冠疫情的突然爆发导致中国经济短期衰退。随着中国的疫情得到有效控制，2 季度以后中国经济逐渐复苏，到3 季度以来中国经济复苏进一步加快。

 信用扩张助力复苏。融资领先经济增长。历史数据表明，社会融资总量余额增速是决定中国经济走势的重要领先指标。3 月份我国社融增速开始回升，同时代表经济走势的发电量增速也从底部开始反弹。政府大力加杠杆，居民企业长贷多增。社融增速的回升意味着信用重回扩张周期，目前政府、居民和企业三大主体均在加杠杆。其中9 月份的政府融资达到1.01 万亿，连续两个月大幅多增。近期居民部门短贷和中长贷均持续多增，应与贷款利率下行有关。而企业部门的中长期贷款也保持多增，主要反映库存周期的启动。信用扩张加速，支撑经济复苏。展望21 年上半年，政府融资仍将大幅多增，居民和企业的中长期贷款也有望继续回升，从而拉动社融增速继续上行，预示本轮经济复苏有望持续到21 年上半年。

 宽松政策面临退出。货币再次显著超发。20 年的社融增速超过13%，而预计GDP 名义增速仅为3%，这意味着融资增速超过经济名义增速10%。地产泡沫风险再现。货币超发之后，首先需要防范的是地产再度泡沫化的风险。8、9 两月的全国新房销售均价涨幅已经回升至10%左右。通胀风险升温。伴随着经济复苏，工业物价将趋于回升，货币融资增速的高增也会推动PPI在未来继续走高。而PPI 回升将推动CPI 非食品价格同步走高，CPI 风险仍有可能再度升温。债务违约风险加剧。货币超发的另一重要影响是债务杠杆率的上升。20 年3 季度的中国全社会债务杠杆率已经从去年末的242%升至266%。未来发生债务违约的风险也会加剧。截止10 月信用债累计违约率创下1.1%的历史新高。财政或难更加积极。展望21 年，经济复苏有望加快，但考虑到债务率的约束，预计21 年的广义财政赤字或与20 年基本持平，到下半年政府融资或出现同比下降。货币政策稳中趋紧。经济通胀的回升，必然带动银行贷款利率的回升，进而导致央行政策利率的调整。因而在20 年市场利率回升之后，21 年的政策利率也有上升的可能，货币政策将稳中趋紧。