每逢岁末年初,市场都会展望下一年的投资机遇,形成对某些特定领域的一致预期。但历史经验显示,一致预期并不一定都会兑现,市场可能会看对,也可能看错,与其直接相信市场一致预期,厘清一致预期背后的逻辑则更为重要。本文通过反思历年年度策略的一致预期与实际情况,主要得到了以下几点结论:
1) 市场对宏观经济变化方向形成的一致预期相对来说会更加准确,部分预期与结果出现巨大差异往往是因为出现了意料之外的冲击。市场对后一年的形势判断容易受到当年情况的影响,而由于除去极少可能发生的黑天鹅事件冲击外,经济形势的变化通常都是缓慢的、具有周期性规律的,而且每年年底召开的中央经济工作会议会对当前经济形势作出判断、对次年宏观经济政策定下基调,因此在对宏观经济变化方向的把握上,市场的一致预期通常较为准确。不过一些意料之外的冲击往往会带来截然不同的局面,例如新冠疫情的爆发直接打破了市场对于2020 年经济缓降、盈利筑底稳步回升的预期,在此影响下,货币政策也并未如市场所预期的、短期内将受到通胀的掣肘,反而在上半年持续宽松引导资金利率下行。因此,紧跟政策及环境的变化便尤为重要了。
2) 但从幅度上来看,市场预期会比实际情况要更加乐观,从而低估了可能带来的负面影响。如在2011 年底,市场一直预期2012 年的经济增速将持续下行,普遍认为经济即将再度进入“8”时代,然而实际情况是,2012 年的GDP 增速直接跌破了8%进入“7”时代。又比如市场预期2013 年的流动性将受到影子银行问题的制约而保持中性,但出乎市场意料的是监管层压缩“影子银行”的决心和力度,两次“钱荒”对市场造成了极大的“流动性”冲击。还有在经历了2017 年金融严监管后,市场虽然普遍预期2018 年监管将会保持持续趋紧的方向,不过对A 股的短期影响将会不断弱化;但去杠杆环境下社融增速下降和信用利差大幅飙升却是导致2018 年A 股市场走出单边下跌行情的最根本原因。
3) 在资本市场主题把握方面,市场一致预期经常与实际情况出现较大差异,不过近年来基于行业基本面趋势性变化的行业配置准确率明显提升。市场在金融市场上的一致预期准确率远低于宏观经济领域,甚至一致预期会与实际走势大相径庭,例如在2014 年底,股票行情的火热让市场对未来一年券商的表现充满了期待,但从实际表现来看,非银金融行业是2015 年申万一级行业中表现最差的行业。不过近几年市场行业配置的一致预期准确率明显提升,包括2018 年的龙头、2019 年的成长更优以及2020 年的科技创新都得到了兑现。
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