投资要点

● 全球角度看中国叉车行业：中国增速高于全球，中国叉车龙头具较好成长性

1）日本丰田独占鳌头，安徽合力、杭叉集团分列全球叉车行业第7、第8 名。2019年日本丰田实现收入134 亿美元。国内叉车龙头安徽合力、杭叉集团营收分列全球第7、第8 名；销量位居世界第3、第4 名；收入体量为丰田10%左右，未来具成长性。

2）中国已成为全球最大叉车市场，销量占全球41%。2009-2019 年，中国叉车销量由14 万台增至61 万台，年复合增速为16%，快于全球的10%。国内叉车销量占全球比重由2009 年的25%增至2019 年的41%，已发展成为全球最大的叉车消费市场。

3）国产叉车海外市场加速渗透，2022 年出口叉车数量有望超25 万台。2010-2019 年我国出口叉车占海外销量份额由7%增至17%。中国叉车性价比高，我们预计未来3年出口量年均增长20%以上；2022 年出口量有望超25 万台，海外市占率有望超24%。

● 国内市场：需求持续增长，行业集中度加速提升，龙头企业盈利能力改善

1）双寡头竞争格局形成，行业集中度加速提升。国内叉车行业两大龙头合力、杭叉合计市场份额由2018 年的43%快速提升至2020 年前三季度的55%。

2）2022 年国内叉车销量有望突破100 万台，实现近480 亿整车市场规模。国内叉车未来两年有望维持较高景气度。预计2022 年Ⅳ/Ⅴ类内燃平衡重叉车、Ⅰ类电动平衡重叉车、Ⅱ类电动乘驾式仓储叉车和Ⅲ类电动步行式仓储叉车的销量分别可达到33 万台、22 万台、2 万台、52 万台，其中Ⅲ类车销量增速最快，年复合增长32%，主要受益于室内物流仓储需求拉动。

3）国四标准实施、电动替代有望带来更换需求。目前市面上内燃叉车销售仍以国三排放标准为主，环保排放国四标准预计将于明年实施，有望带来更新换代需求。内燃叉车排放标准的提升还将促进电动叉车的需求增长。

● 对比：杭叉盈利能力强，业绩弹性大；合力规模领先、盈利能力提升潜力较大

1）内生经营：合力运输成本占优，杭叉运输费用率高出合力2.6pct；杭叉运营效率较高，员工人数少于合力，人均营业创收高于合力。

2）财务表现：杭叉盈利水平较高，2019 年杭叉的净利率、ROE 分别为8.1%、15.0%，高于合力的7.7%、13.1%；合力在销量和营收规模上保持领先，2015-2019 年，合力收入由57 亿元增长至101 亿元，已连续29 年稳居行业第一；杭叉收入由46 亿元增长至89 亿元，增速较快。