回看2020 年，疫情和美国大选是全球宏观的主线：疫情对应的是经济大幅退、政策大幅进、各国防控疫情效果和经济修复进度的差异；美国大选对应的是不确定性、保护主义和单边主义。展望2021 年，后疫情和拜登新政将接棒成为主线：“后疫情”对应的是低基数下经济大幅反弹、非常规政策的适时退出，疫情演化和疫苗进展是关键；拜登新政对应的是美国疫情防控、经济、外交等各类政策的“修正”与“回归”，但分裂的国会将制约拜登的施政效果。2020 年中国疫情防控和经济增长均一枝独秀，2021 年中国的宏观环境将呈现以下变化：

一、政策面：稳中渐退，调结构、稳杠杆，制度红利可期，中美博弈仍是大看点。>中美关系重塑：美国大选不确定性消除，拜登当选后，中美冲突短期有可能缓和、但中长期难以实质性缓和。中美关系实质走向，可紧盯人民币汇率（中美关系好，人民币升，反之则贬），也可跟踪RCEP、CPTPP、TPP 等区域贸易协议的进展（RCEP 实质效果仍取决于中美关系）。>制度红利可期：2021 年是“十四五”开局之年、建党一百周年、2022 年二十大布局之年，有望进一步释放制度红利，重点关注“双循环”、要素市场化改革、科技创新、产业链提升、国防军工、养老、城市群等；2021 年3 月“两会”公布规划全文之前都可谓“十四五”时间。>政策稳中有退：面临“疫情以来的松→现阶段的稳→2021 年的退”的局面，政策主线可能是调结构、稳杠杆、防风险，表现为货币中性、信用收紧、财政赤字下降、杠杆率稳中有降。

1）货币端，海外经济体无需担忧过快退出宽松；中国已回到正常状态，将继续强调稳健中性和精准滴灌，当前继续宽松和过快收紧的基础都不具备，既结构性紧（防止资金空转和违规流入房地产）又结构性松（稳就业，支持制造业、中小微企业、绿色、科技、新经济等领域）；在“把好货币总闸门；货币供应与反映潜在产出的名义GDP 相匹配”等要求下，预计信贷、社融、M2 增速均将较2020 年至少下滑1-2 个百分点，其中M2 降至8-9%，预示信用趋于收紧。

2）财政端，2021 年将回归常态、更注重提质增效、赤字规模和专项债将下调。我们预计2021年预算赤字率可能3%左右（今年3.6%以上），预算赤字3.4 万亿（今年3.76 万亿），新增专项债3.1 万亿左右（今年3.75 万亿；不确定性较大），特别国债大概率不发。据此2021 年广义财政赤字6.5 万亿左右（今年8.5 万亿），广义财政赤字率可能回落至5.8%左右（今年8.3%）。

3）监管端，2021 年可能再成监管大年，关注稳杠杆、信用违约、金融科技、资管新规到期等