⚫不止是面子工程——解构石膏板护面纸

护面纸是石膏板强度的主要来源，是石膏板最重要原材料之一，占石膏板总生产成本比例约为40%左右。护面纸行业集中度高，四大企业垄断绝大部分市场，行业格局基本固化。其中泰山石膏自备护面纸厂，随着新产能投产，泰山石膏基本具备护面纸自供能力。护面纸成本中原材料占比很高，废纸是最主要原材料，废纸价格是成本端决定性因素。

⚫ 深度复盘“废纸—护面纸—石膏板”传导链条

2017 回顾：多因素共振下的涨价增利。石膏板行业在2017 年迎来了下游需求较好、落后产能淘汰的供需双重改善，同时2017 年下半年美废限制进口促使国废涨价，叠加石膏板需求旺季出现供不应求，价格快速提升。在此背景下，北新建材等石膏板企业大幅涨价，结合经销商囤货，石膏板行业出现阶段性供不应求，在多因素共振下涨价增利。2019 回顾：始于外废收缩，终于需求疲弱。2019 年底至2020 年初，由于外废收缩叠加疫情催化，废纸价格持续提升，并带动护面纸企连续多轮涨价。在成本上涨推动下，石膏板企业从2019 年年底开始逐步跟进提价。但最终由于疫情恢复后废纸供给恢复、石膏板需求受疫情冲击较大恢复时间较久，使得本轮提价并没有最终达成预期效果。外废收紧引发的废纸缺口是提价的核心支撑。供给端：外废零进口目标驱动下，外废进口持续收紧，2020 年10 月以来还没有新的外废进口额度审批。同时由于诸多原因，进口废纸浆、进口成本箱板瓦楞纸等也难以弥补外废禁止进口而导致的供给缺口。需求端：废纸需求变化主要由箱板瓦楞纸需求决定，护面纸需求波动对废纸需求影响非常小。

2021 展望：共振有望形成，石膏板具备提价契机。成本端看，2020 年下半年以来废纸、煤炭价格持续上涨。需求端看，疫情稳定叠加竣工向上，2021 年石膏板需求有望持续景气。伴随成本上涨叠加需求景气，进入2021 年以后石膏板行业第一轮提价已经启动，若成本上涨与需求景气在春节以后继续共振，石膏板行业将具备下一轮提价契机。