 1、短期资金面主导因素向财政转移，公开市场的“无为”风格也是一种态度

第一，央行春节前后操作均偏谨慎，非货币流动性因素驱动资金价格中枢回到政策利率附近。第二，就3 月而言，季末财政支出可能显著放量，现金回流或也起到补充作用，非货币政策流动性因素非常积极，同时央行公开市场到期几乎“收无可收”，资金面有“被动宽松”的迹象。若央行持续维持偏谨慎的操作，非货币政策的流动性因素将成为短期资金面的主导，而前期偏慢财政收支节奏的修正将放大其影响，这意味着短期资金面大概率的走势是3 月宽松、4 月收紧，资金面波动放大。

 2、财政因素对流动性影响的机制和规律

第一，财政性存款≈政府存款+国库现金定存，国库现金定存包含中央和地方操作，政府存款对流动性更重要。第二，央行政府存款科目是一切财政收支行为对流动性影响的综合结果，体现财政支出的因素涉及到库款的支出即补充流动性，体现财政收入的因素涉及到库款的收入即释放流动性。第三，就财政收入而言，缴税的“大月效应”和“税期效应”明显，政府性基金收入年末效应明显；就财政支出而言，财政支出对流动性的补充“大月效应”和“月末效应”明显；政府债券的发行缴款具有分散性，未来分布或更加均匀。

 3、预计资金面3 月无忧，4 月风险大，支出节奏修复对流动性或有明显影响第一，2020 年1 月约1.5 万亿的财政存款增加后，一季度及后续或体现较为明显的支出效应，依照季节性估计3 月释放流动性规模或在万亿附近，才能达到一季度总体收支结余与往年类似；两会后财政支出是否提速，是观察重点之一。第二，从超储的角度来看，2 月末超储率或在1%的下方；财政存款支出规模将是决定流动性总量水平的主要因素，若财政支出节奏修复，政府存款可以补充流动性在3 月或将达到万亿，则超储率可以回升到1.3%附近。不同政府存款支出假设下，不同的超储率水平变动明显，但总体是回升走势。第三，从节奏上看，上旬和月末积极因素较多，月中压力因素较多。上旬主要是两会时间，中旬15 号是本月的缴税截止日，月末财政支出下达，3 月末是企业所得税和个人所得税的年度汇算清缴截止日，两会后预计新增地方债重启发行，普惠金融定向降准动态考核落地的窗口在5 号、15 号或25 号。第四，就同业存单而言，短期流动性的补充或使得资金面总体平稳，但长钱仍可能面临一定缺口，不降准环境下银行负债端压力很难明显缓解，同业存单稍长期限的价格在高位盘整的概率偏高。