复盘历史，人民币升值对 A 股估值的影响不明确，外资流入等导致消费等板块占优。（1）各主要市场指数 PE 在历次人民币升值期内涨跌互现。（2）汇改后四次人民币升值期间，A 股消费和银行板块表现较好，周期板块表现取决于商品价格的涨跌。主要原因有：一是人民币升值预期加强了外资流入的趋势，而消费盈利稳定是外资配置主要方向；二是人民币升值常伴随国内经济走强，信贷和需求上升对银行和消费盈利回升有利。（3）当前若人民币升值预期持续，消费等仍将占优，主要因：一是当前外资仍持续配置 A 股，根据历史，升值预期导致外资流入使消费等板块表现偏强；二是升值预期有利于缓解通胀预期，对周期板块不利；三是本次升值预期更多是中美基本面修复及货币松紧不同步，银行受益于信贷扩张提振有限，短期社融回落和信用风险上升对银行有压制。 盈利是否维持高位对周期板块走势影响较小，商品价格是决定因素，当下周期板块尚不具备成长属性。（1）复盘历史，盈利改善或维持高位时，周期板块可能表现偏弱：煤炭板块在 2008 年 3-9 月和 2017 年 9-12 月，有色金属板块在 2011 年 3 月-6 月和 2017 年 9-12 月，钢铁板块在 2017年 9-12 月，利润同比增速均持续改善且维持在 100%以上的高位，但煤炭、有色、钢铁板块指数均出现较大幅度下跌。（2）商品价格是决定周期股走势的核心因素，主要是因：一是周期板块营收受商品价格影响且具有较强的波动性；二是国内周期行业的集中度仍较低，且毛利率的弹性和波动性仍远高于费用率，当下周期行业的成长属性并不明显。