投资建议

自2016年我们发布《CRO&CMO， 迎接药品外包时代》报告以来， 短短5年间CRO&CMO已经迅速发展成A+H两市总市值超过1.2万亿人民币， 相关上市公司近20家的医药细分大版块。临床前研究、临床研究、毒理安评、药物发现、CD MO等各领域群星荟萃， 被资本市场统称为CXO行业。在海外订单转移+本土创新发展背景下，我们认为医药外包行业将继续快速发展以满足国内制药工业转型升级需求。本篇报告旨在构建CXO行业框架， 以供投资者更为全面与细致地讨论医药研发外包生态的发展。

理由

CXO四象限， 供货商CMO与服务商CRO。我们以新药研发进度为横轴， 以临床前和临床阶段的分界为纵轴， 将CXO行业版图划分为四象限， 尝试构建CXO框架以分析药物研发外包生态。其中横轴以上为服务商CRO， 以下为供货商CD MO； 纵轴左侧为临床前阶段， 右侧为临床阶段。自此CXO可以泾渭分明地划分为四类的资产：1) 临床前CRO(轻资产+人力密集) 、2) 临床CRO(资源属性+人力密集) 、3) 实验室CMO(轻资产+人力密集) 、4) 工厂CMO(重资产+资本密集) 。海外转移+本土新增， CXO行业10年5倍空间。全球处方药市场增长趋于平稳，新药研发难度增加，专利悬崖期密集到来，倒逼创新药企降本增效。凭借工程师红利与高效廉价产能，中国开始成为全球新药研发与生产外包的重要组成部分，海外订单持续向中国转移。另一方面，2015年中国药审改革取得突破性进展，国产创新持续发酵，本土新药研发与生产外包带来大量新增需求。一条龙服务大趋势，具备孵化池的龙头强者恒强。由于中国制药工业转型升级过程中， 1) 传统制药企业研发体系缺失， 2) 新老药物研发需求多样性， CXO既承担供应体系外包职能，又承担传统药企转型指导顾问职能，一条龙服务大势所趋。展开描述请见第4页投资亮点。

盈利预测与估值

我们建议关注国内龙头企业：药明康德、药明生物、康龙化成、凯莱英、泰格医药、昭衍新药(未覆盖)等，并维持覆盖公司的评级，盈利预测和目标价不变。