概述：上半年美国增长超预期，三季度 GDP 增速则进一步加速至年化 3.5%-4%的水平。增长“强韧性”和曲线倒挂的不协调成为下半年来美债长端利率上升的重要推动因素。本文我们探讨可能拖累美国 4 季度增长的多重因素。我们预计，四季度季比折年增速可能从 3 季度接近 4%放缓至 1%左右。往前看，市场预期和实际实现增长的“预期差”有望收窄。然而，由于以下 4大拖累中大部分为非永久性因素，美国经济增长明年的走势可能不会延续今年 4 季度大幅减速的趋势。高频指标层面，金融条件变化仍是此后 1-2 个季度增长“信息量”最大的领先指标。拖累 1：金融条件（FCI）收紧压制四季度和一季度增长金融条件收紧或将压低 4 季度 GDP 增长约 1%。8 月以来，美债利率上升、利差走阔、股市下跌、美元走强，共同高盛金融条件指数（financial condition index， FCI）累计收紧近 100 基点。从设计原理上，高盛金融条件收紧 100个基点，拖累此后约 2 个季度的环比增长率约 100 个基点。拖累 2：暑期的强劲消费增长可能在四季度回落夏季旅游高峰等因素导致美国暑期消费支出强劲，但 9-11 月或将明显回落，高频指标也印证了这一规律。疫情后美国消费呈现“重服务、轻商品”的特征，导致假期消费环比（即使用此前季节性因子调节后）仍然明显偏强，但此后大概率回落。6-8 月美国居民消费（PCE）娱乐和出行实际支出相对去年同期增长约 10%，这些消费或将在出行高峰后下降。BEA 刷卡数据显示，居民在娱乐、餐饮和出行等支出在暑期激增，但 9 月后开始回落。目前看,PCE季节调整后的环比折年增长可能从 3 季度的 3.0%下降至 4 季度的 0.5%。拖累 3：学生贷款利息偿还或边际压低消费增长学生贷款（student loan）利息豁免到期后，利息支出将减少年化约等于 0.4 个点 GDP 的可支配收入。拖累 4：四季度美国政府仍面临暂时关门风险，或影响短期增长