今年以来钢铁价格冲高回落造成钢企盈利波动加大，双碳背景下市场减产预期加强，基本面改善带动信用利差收窄。在此背景下，该如何看待当前钢铁基本面？钢铁债配臵价值又如何？

 限产在即，需求分化，盈利波动加大。供给方面，年初工信部表示，2021年要坚决压缩粗钢产量，确保粗钢产量同比下降。但上半年我国粗钢产量仍同比大幅增长，占到2020 年全年产量的53.5%，主要由于前期臵换产能投产带来产能利用率的提升以及盈利改善提升了钢企的开工热情。近日山东、江苏等多省份发布了压减粗钢产量通知，下半年钢铁供给缩量确定性加强。

中长期来看，在双碳政策和严禁新增产能的双重约束下，钢铁行业远期供给增量亦十分有限，产能臵换、兼并重组将成为长期趋势。需求方面，由于地产调控持续收紧以及财政支出的跨周期调节，上半年地产和基建投资增速萎靡，对钢铁需求走弱，只有制造业持续恢复，主要工业品产量两年平均增速持续改善，成为支撑钢材消费的主力。盈利方面，市场减产预期放大了钢材价格的上涨速度，上半年钢价上涨超过铁矿石等原材料，吨钢毛利大幅攀升，于5 月初达到峰值。6 月回落后，近期钢材价格于高位震荡，随着减产任务进一步分解到地方，下半年粗钢减产确定性加强，钢企盈利有望回升至可观水平。

 景气度升高，钢铁债信用利差持续回落。截至2021 年8 月13 日，债券市场共有钢铁发债主体32 家，存续钢铁债288 只，余额总计4159.55 亿元，占信用债市场的1.73%。钢铁债主体集中度较高，CR5 占比达到83.85% （以母子公司视为同一发行人计），且多为国企，外部评级以AAA 级为主。

永煤违约后，市场再度对过剩行业尤其是弱资质国企的信用资质产生担忧，钢铁行业信用利差大幅攀升，信用融资大幅失血，截止8 月13 日净融资为497.43 亿元，且融资久期大幅缩短。二季度以来，随着行业景气度走高，盈利改善，钢铁信用利差显著回落，融资缺口逐步缩小，8 月有望回正。2021年钢铁债到期规模超过3000 亿元，但8-12 月到期量同比下降，2022、 2023 年到期规模亦有所减少，钢铁行业信用偿付压力最大的时期或已过去。我们认为，随着钢企盈利能力和流动性增强，兼并重组改善部分钢企融资环境，地方政府加强国企债务管控，行业信用质量有所改善，抵御风险能力加强，当前钢铁利差依然处于性价比较高的位臵，配臵价值提升，可适当关注其投资机会。

 重点关注华菱集团、首钢集团、沙钢集团、鞍钢集团、柳钢集团。通过对存量32 家发债主体的业务竞争力、盈利水平及债务周转能力进行分析比较，并结合最新信用利差水平，我们认为宝武系、鞍钢系、首钢系、华菱集团和沙钢集团业务竞争力强，产品结构完善，市场占有率高，信用资质较好，信用利差相应较低；5 家民营钢企沙钢集团、永钢集团、中天钢铁、南京钢铁及其子公司南钢股份均位于江苏省，具备一定区位优势，债务结构及偿债能力较为突出，后续或存在内部兼并整合的可能。包钢集团、本钢集团、酒钢集团、山钢集团超额信用利差较高，主要由于区域供需偏弱、产品竞争力不强、债务负担重且偿债能力不强，信用资质相对一般，其中山钢集团后续若被中国宝武整合竞争力及偿债能力均有望得到补充。