8 月即将结束，回顾资金面走势，上半月波动较大，自下旬起有所收紧，资金利率随之走高。10 年期国债收益率也震荡小幅上行，目前在2.88%附近，暂未突破2.90%。

进入9 月，地方债供给料将加速，很可能成为全年净融资压力最大的月份；但同时从 8 月末公开市场操作来看，央行维稳资金面的态度比较明确。

▍如何看待央行操作：维稳资金面态度明确。8 月16 日央行以最小单位缩量续作6000亿元MLF，此外月末开展500 亿元逆回购操作，较7 月提前增加逆回购操作规模，显示了货币政策维稳资金面的态度更为积极。面对9 月6000 亿元MLF 到期，央行大概率等额续作或小幅缩量续作，此外，不排除央行在年内通过定向降准的方式维持流动性合理充裕，如果在9 月出现降准，可能会直接置换部分MLF。总体而言，9 月央行在公开市场操作方面会维持流动性平稳，不会带来较大的资金缺口。

▍如何看待政府债供给：地方债供给冲击来袭。预计国债方面供给总体适中，9 月总发行量在5000 亿元左右，净融资额3000 亿元。地方债方面，中共中央政治局7月30 日会议上提出的“合理把握预算内投资和地方政府债券发行进度，推动今年底明年初形成实物工作量”要求下，后续就需要加快发行地方债，发挥基建托底效果，大概率也会用完全年新增额度。预计9 月地方债净融资额可能达到10000 亿元，供给压力明显抬升。

▍如何看待财政收支：财政支出预计加快。公共财政季节性规律明显，9 月是历年的财政支出大月，预计财政支出将进一步加快。今年上半年财政支出力度收敛，但我们认为下半年财政支出将开始转向发力，在逆周期调节经济、改善企业经营状况的政策思路下，9 月财政支出可能达到26000 亿元，整体“支多收少”。但因为政府债净融资的规模较大，今年差额可能有所收敛，9 月政府财政可能释放3000 亿左右的流动性。

▍如何看待其他因素：汇率双向波动对流动性有扰动。流通中现金和法准的变化波动不大，预计整体带来的资金缺口约3200 亿元。外汇占款方面，随着国际收支趋于平衡，外汇占款进入低波动时代；而对于流通中的现金M0，体现在重要节日（主要是春节）居民有取现需求，M0 增加、流动性收紧，春节后又会再次回流，但年内基本波动不大，2018、2019 和2020 年的8 月，M0 平均增加300 亿元。

▍后市展望： 9 月资金面缺口预计达到6500 亿元（包含6000 亿元MLF 到期），考虑央行大概率采取公开市场操作呵护流动性合理充裕，预计整体压力不大，资金面短期无虞。①年内剩余月份MLF 到期压力大，但预计9 月不会出现大额缩量续作；②地方专项债发行节奏提速，净融资压力会有所凸显；③财政“支多收少”，财政存款预期减少3000 亿元左右，对资金面有所利好；④外汇占款和流通中现金的变化较小，带来的资金缺口料不足500 亿元，不过M0 和法准可能导致资金回笼约3200 亿元。综合各分项因素来看，预计9 月流动性压力不大，叠加央行大概率采取公开市场操作呵护流动性合理充裕，9 月资金面短期无虞。总体而言，政策目标指向宽信用，但逻辑偏中长期，短期来看，流动性合理充裕，9 月债市可能仍然是顺风的。