1、土地出让压力增大，区域财政和城投债务压力如何考量？

（1）哪些区域压力较大？

1）2021Q1-Q3 土地出让金同比变化多数省份同比增长为负，但也有青海、天津、重庆、江苏、安徽、浙江、广东等区域呈现正增长，且较好的完成了年初地方政府就此做的预算草案，尤其是天津在2021 年土地市场表现有所支撑； 2）云南、黑龙江、内蒙古、新疆、山西、江西、甘肃、广西、河北、陕西、福建、宁夏等省份2021Q1-Q3 土地出让金同比下滑20%以上，与此同时我们观察完成年初政府性基金收入预算草案的情况，均较 2020 年同期有明显下滑，其中仅江西和新疆超过了50%（分别达到71.53%、60.27%）； 3）山东、吉林、辽宁、四川、湖南、上海、北京、湖北、贵州、河南等省份2021Q1-Q3 土地出让金同比下滑在20%以内，其中山东、吉林、辽宁均同比下滑在个位数以内并且完成年初政府预算草案情况不算差；四川、湖南、上海、北京、湖北、贵州等省份同比下滑在10-20%之间，其中湖南、湖北、贵州三省2021Q1-Q3 土地出让金完成预算比例未达到50%。

（2）土地出让金下滑，地方财政如何平衡？

从地方政府的角度而言，当区域内土地出让收入出现明显下滑时，按照以收定支、专款专用的原则，地方平衡财政或可以从两个方面着手：一方面是收入端，即加大加快优质土地的推出，但站在地方政府的角度而言，不太具备可操作性，本身优质土地就稀缺，在土地市场疲弱的情况下盲目推出并不符合其诉求；另一方面则是支出端，对应到“与国有土地使用权出让收入相关的支出”来看，可进一步区分非刚性支出和刚性支出，前者可通过预算调整对收支进行相应调减，后者主要取决于区域内工程项目的建设需求以及地方政府的诉求，如果存在较大支付压力，刚性支出的体量并不小的话，或只能诉诸于区域内城投拿地以进行平衡（今年国有企业拿地、包括城投拿地的比例确实有所提升），但这当中便会延展出一个问题：本身区域土地市场表现就不好，土地财政吃紧，依靠城投拿地中长期来看是否会加大其偿债压力。

（3）债务问题如何处置？

自上而下从趋势上来看，今年融资政策端边际收紧、土地市场逐步下滑，城投平台自身流 动性压力也在加大，从天津、甘肃、潍坊、贵州等区域的应对措施来看：短期内或可以一定程度解决其流动性转圜的问题，但从中长期来看，其并非实质解决其债务问题的根本方法，从根源上来说，区域经济产业的发展以带来财力的增长、土地市场景气度的提升、叠加平台公司的整合市场化转型以及债务管控机制的完善才是这些区域债务风险真正缓释的驱动因素，但这当中一方面是需要时间，另一方面或许世事并非理想中那么完美，可能市场需要接受这样一种有保有压有退出的新常态。

在当前土地财政趋紧的背景下，时间似乎总是站在债务的对立面，对于债券投资人而言，目前确也无需惊慌，但是对于年内土地出让显著下滑的区域还是要提高关注。