随着下半年经济增长的下行压力不断增大，市场上对于明年经济的担忧声也逐渐增多。在“逆周期”政策的托底下，对于2022 年的经济预期不能太“顺周期”，我们认为明年的经济增长目标或定在“5.5%左右”。三驾马车中，预计投资将成为明年宽信用、稳杠杆、稳增长的主要抓手。对于债市而言，从金融底到经济底不断确认的过程中，预计利率下行的空间相对有限，回调的风险反而有所增加。

▍通过对历年经济增长目标和对国内经济展望的梳理，我们可以发现以下几个特征： ①每次调整的步长在0.5%左右，可能是区间也可能是某个点位左右。②从GDP 增速目标和当年实际结果的对比来看：如果当年GDP 增速目标为一个区间，实际结果均落在了GDP 目标区间范围内；如果当年GDP 增速目标为一个点位“左右”，实际结果往往在目标点位±0.2%的范围内。③GDP 增速目标往往会考虑可行性和完成难度的平衡。

▍我们认为明年的经济增长目标定在“5.5%左右”和“5%-5.5%”都有可能，我们更倾向于“5.5%左右”。我们认为明年经济增长目标在“5.5%左右”可能性最大的理由主要有以下几点：①对标今年的情况，具备实现的可行性，但又不会太容易完成。②符合正常年份调整步长为0.5%的惯例。③经济需要保持一定的增速才能平稳运行，下滑过快则可能会形成预期和现实间的恶性循环。

▍如何稳增长，实现经济增长目标？合理举债、稳定宏观杠杆是稳增长的必要条件。

历史上看，杠杆周期的变化与经济周期息息相关。近期一系列积极的政策信号，不论是央行的碳减排支持工具、2000 亿元支持煤炭清洁高效利用的专项再贷款，还是财政部印发的《地方政府专项债券用途调整操作指引》，抑或是央行对房地产开发贷、按揭贷款限制的边际放松，都是希望通过宽信用、稳杠杆的方式来稳住实体经济的需求。只有稳住了信用和杠杆，才能稳住实体需求和经济增速。

▍投资预计将成为明年宽信用、稳杠杆、稳增长的主要抓手。三驾马车的角度看，明年出口增速或将放缓，预计消费增速上行空间相对有限，投资将成为明年稳增长最重要的抓手。今年前10 个月的固定资产投资两年平均增速仅为3.9%，而疫情前固定资产投资增速最低的年份为2019 年的5.4%，投资不足是导致今年经济增速显著下行的重要原因之一。展望明年，基建投资具备上行空间；制造业投资关注高技术和绿色行业；房地产托而不举，但房地产投资增速存在一定惯性。

▍债市策略：想要实现稳增长的目标，合理举债稳定宏观杠杆是稳增长的必要条件。

近期一系列积极的政策信号，都是希望通过宽信用、稳杠杆的方式来稳住实体经济的需求，主要的抓手在于投资。明年基建、制造业投资或将上行，节奏更偏前置，房地产投资全年有望实现正增速。对于债市而言，宏观政策转向的初期总会陷入宽货币与宽信用的纠结，陷入震荡行情，但从金融底到经济底不断确认的过程中，预计利率下行的空间相对有限，回调的风险有所增加。