2022年，我们预计中国经济实际增速在5.1%左右，动力前低后高，全年弱于2021 年表现，结构分化特征加强。四个季度GDP 同比增速呈现 “W”型，“W”的最后一笔将在2023 年体现，无需对中长期经济过分悲观，阵痛之后，经济上行动力会重回视野。对于分项，我们从强到弱的排序是制造业投资、消费、基建、出口、地产。2022 年全球经济动能的火车头依然是发达经济体。我们对中国经济周期的定义是承上启下，“旧叶新芽”有三重逻辑：一是地产“旧叶”掉落，催化新经济加速发展，二是旧债务周期尾部，新债务周期正在孕育，三是海外资本开支周期被疫情打断后的回归。相应的政策环境，货币政策全年前松后稳，上半年降准、降息依然可期，结构性宽信用特征全年明显，叠加财政政策前置发力，托底经济。

 回望两年以来的疫情冲击，疫情通过供给对需求的影响，已经大于对需求自身的冲击。基于此，我们认为中国消费中枢已经出现下移，近年消费的合理增速区间大致在5%-6%左右。而另一面，疫情也带来了城市群和产业链的“价值重估”，这对未来房价和出口走势至关重要。

 展望2022 年，宏观环境将在地产调控、能耗双控、海外资本开支三个线索中拉开大幕：（1）对于地产调控，短期不要对地产调控全面放松和刺激的效果抱有过高期待。但也无需对地产投资的中期增速过分悲观，从城镇化和更新需求来看，5%是一个合意水平，这是新旧经济极致分化之后回归收敛的支撑，也是宏观轮动的可能线索。（2）对于能耗双控， 2022 年能耗目标预计有向下微调的可能，但仍然构成供给制约。随着经济需求逐渐企稳，下半年的供给约束特征可能又会出现，电力在保供减弱后仍存在紧平衡的可能。长期而言，碳达峰约束很难使能耗目标出现明显放松，清洁能源的投入要更积极才能化解能耗约束，这在能耗目标达标困难阶段会再次受到关注。（3）对于海外资本开支，疫情中断的美欧资本开支动能正在加速回归，这是外循环的新逻辑。

 2022 年将是中国经济回归理性繁荣的一年，支撑因素包括债务周期的曙光、共同富裕改革推进、科技制造景气延续：  中国处在一轮债务周期的尾部，这是我们与市场不同的认知。2023年后新债务周期的出现可能正在2022 年之中蓄势待发。

 共同富裕的推进来到新高度。中等收入群体的扩大对中国消费的底层逻辑有深刻影响。享受型消费占比面临长期提升，此外税改环境，对于必选消费改善会更利好。

 科技制造景气的持续包括长板优势的扩大（新基建），也包括补短板机遇（专精特新，重点产业链核心零部件和设备）。

 中国经济正处在双循环格局构建初期，内需支撑点不足与经济结构调整使增长步入短暂阵痛，但无需对未来增长中枢的下移过分悲观。向更远的方向望去，中国经济会再度出现周期性的上行力量。