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长期来看，受益于：1）直接融资占比提升；2）居民财富转移推动财富管理业务链纵深发展；3）公募基金迎来黄金发展期，行业景气度预计将持续提升。沪深两市的市值仍在扩容，且北交所正式开市有助于多层次资本市场体系建设。居民财富转移推动财富管理业务发展，金融资产结构持续优化。2025 年个人金融资产规模预计将达332 万亿人民币， CAGR 达10%；其中，基金与股票的规模有望增至70 万亿元，2020-2025 年复合增速达14%；规模占比将增至21%，较2020 年水平提升3pct。
证券行业商业模式处于持续变革中，但市场并未充分反映该变化。未来五年，我们认为证券行业的ROE 水平能够稳步提升，主要依靠：1）轻资产业务中的财富管理提升ROA 水平；2）重资产业务在控制风险的前提下，稳步提升杠杆率。
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