当前时点研究 VR/AR 硬件市场具备投资价值：1）元宇宙初期，VR/AR 硬件作为载体和入口将率先发力；2)未来三年，VR 处于硬件性能迭代期，AR 因零部件技术取得突破有望逐渐落地，细分行业增长明确；3）VR/AR 作为下一代智能终端，长期有望替代现有硬件和渗透各应用场景，市场潜力可期。

长期看好 VR/AR 硬件替代空间，预判发展阶段以挖掘投资机会。1）VR/AR 长期将渗透各场景，VR 定位媒介载体，对应 C 端泛娱乐为主的沉浸场景，有望渗透上亿级别出货量的休闲硬件；AR 定位生产工具，应用广泛，长期有望取代智能手机成为下一代计算平台，出货量上限或高达十亿级。2）VR/AR 落地进程上存在差异，2022-25 年期间，VR 步入性能迭代期，催生硬件投资机遇，零部件技术路径选择成关键；AR 尚未产品定义，光波导等技术研发加速，2025年重磅产品发布后 AR 有望开启 C 端渗透，近三年关注核心零部件发展水平。

市场空间：全球 VR 头显出货量 2026 年有望超 4000 万台，AR 眼镜 2025 年后迎来高增。中短期 3-4 年内，VR 头显受新品刺激和性能升级逻辑的驱动，预计 2023 年和 2026 年出货量相继突破 1500 万台和 4000 万台；AR 眼镜暂限于 B端，3 年内预计出货 100-200 万台，2025 年后有望作为手机配件崛起。

VR 性能迭代和 AR 商用落地驱动上游零部件技术迭代。VR 围绕更强沉浸和交互体验升级，AR 除光学外均复用 VR 前沿技术，但面临更轻量化的要求。核心零部件整体迭代路径和终局技术清晰：1）光学上，VR 和 AR 分别向超短焦和光波导升级；2）Micro LED 为终极显示方案，Micro OLED 和 LCOS 分别作为 VR 和 AR 过渡期方案；3）芯片在算力和功耗的平衡中迭代，中短期自研定制趋势增强，未来或向云 XR 演进；4）感知交互升级重心在于更丰富的功能，手势识别、眼动追踪等即将搭载上机。迭代技术多面临技术和量产制造瓶颈，当前尚未落地或仅为小批量产，推高成本。

投资建议：1）中短期，关注新品发布和体验升级下增长明确的 VR 硬件；2）长期，更具市场潜力的 AR 逐步渗透，VR 若应用破圈将抬高出货上限；3）整体来看，中短期持续关注零部件研发进度和整机性能水平，长期看好 VR/AR 在元宇宙时代的渗透替代逻辑，首次覆盖，给予 VR/AR 行业“买入”评级。

产业链重点公司梳理：围绕短中长期零部件技术选择，发掘产业链中的优势公司，中短期关注公司的产线建设和客户订单，长期重视终极技术研发实力，战略布局 VR/AR 领域的龙头公司具备先发优势： 1）歌尔股份，作为 VR 主要代工厂，积极向 Pancake 光学模组、声学、马达等上游零部件延伸，零整结合提高价值量水平； 2）舜宇光学科技，VR/AR 光学模组和摄像头模组领跑光学零组件； 3）偏光片厂商三利谱，向 Pico 供应 Pancake 用光学膜，收获光学升级红利； 4）潜在“果链”供应商立讯精密、兆威机电、杰普特，MR 将贡献业绩增量； 5）兆威机电供应步进电机，结合眼动追踪实现瞳距自动适配，助力体验升级； 6）国产芯片厂商瑞芯微布局 XR 芯片，长期有望承接国产替代和中低端需求； 7）隆利科技，向 Meta 等供应 Mini LED 背光模组；京东方 A、TCL 科技，全面布局各类微显示屏，积极研发产品和扩建产线； 8）VR/AR 整机厂商苹果、Meta、微软，多面布局技术领先，推动行业发展；国产整机厂商创维数字 B 端硬件+解决方案体系成熟，拓展 C 端 VR 硬件市场； 9）苏大维格自研纳米光刻与压印设备，在 AR 光波导领域具备制造优势；风险分析：VR/AR 设备及技术迭代进度不及预期，VR/AR 下游应用拓展不及预期，国内政策监管。