伴随着中国企业数字化升级的大趋势，中国 SaaS 行业将是长期受益 的优质赛道。我们首次覆盖 SaaS 行业并给予“超配”评级。我们在本 篇报告中系统地梳理了中国 SaaS 行业：从市场前景到竞争格局，从商 业模式到估值方法。在此基础上，我们进一步探讨如何在 SaaS 行业中 选择细分赛道和优质公司。

疫情加速中国企业上云进程： 今年以来，我国 SaaS 行业股价呈倍数 增长，SaaS 逐渐得到市场关注，那为什么中国 SaaS 行业在这两年开 始爆发？主要由于：1. 政策持续利好，鼓励企业上云；2. 企业付费意 识逐步提升；3. 中美贸易摩擦，受益于国产替代；4. 人力成本上升， 数字价值凸显；5. 疫情是催化剂，进一步加速我国中小企业数字转型。

我国 SaaS 还处在早期，未来增长空间巨大： 根据 IDC，2019 年我国 企业级 SaaS 同比增长 41%，未来五年年均复合增长 37%，保持高速增 长。中国 GDP 占全球的比例为 16%，而 SaaS 占全球市场不到 6%。此 外，海外云计算市场以 SaaS 为主，占比 58%，而我国云计算还处在早 期，仍以 IaaS 为主，SaaS 占比仅为 28%。随着我国云计算基础设施建 设逐渐成熟，SaaS 领域将迎来爆发。

SaaS 公司特点：高增长，多亏损： 相对于传统软件的授权模式，SaaS 通常采用订阅模式。SaaS 厂商特点：由于行业处于早期，保持高速增 长；相对标准化的产品，普遍高毛利；预收款模式，可以保证的相对 健康现金流；订阅模式有利于增强公司未来收入的稳定性和可见性。当然，由于还在早期，SaaS 厂商需要通过高研发费用来推出更多产品， 高销售费用来抢占更多客户。所以 SaaS 行业普遍亏损或处于微盈利 状态，市场通常采用 P/S 来对其估值。

如何选赛道：相对于“节流型”，我们更看好“开源型”SaaS，它可以 帮助企业创造收入，从而提升付费意愿；“细颗粒度”是大趋势，通用 类 SaaS 逐渐向垂直行业类 SaaS 发展，我们认为更多细分行业将涌现 龙头；传统软件厂商转云的过程，以中小企业为主的厂商在前期上云 更有优势。

如何选公司： 我们首次覆盖中国 SaaS 行业及六家优质公司标的，推荐顺序依次为中国有赞、微盟、金山软 件、用友网络、金蝶国际和明源云。

。