 利润池稳固，竞争压力趋缓

我国啤酒行业发展至今，绝大多数省份已经形成较为完全垄断或寡头垄断格局。完全垄断市场即为啤酒企业的核心利润池，不仅支撑企业绝大部分销量，同时也可作为企业结构升级的支点区域。随着各啤酒企业通过并购跑马圈地告一段落，行业整体竞争压力有望趋缓。

 盈利提升路径

去产能：当年计提资产减值，之后降低折旧摊销。对比去产能前后，资产减值损失和折旧与摊销对于利润的总影响下降3-6 个百分点。罐化率：罐化率的提升对于行业整体的盈利能力有正向促进效果。考虑成本端的规模效应后，我们认为罐化率每提升10%，对于利润率的正向贡献约为1-2%。吨价：被动提价应对成本上涨，主动升级释放利润弹性。

 行业空间：结构升级带动收入提档，3 年看300 亿收入增量

吨价的提升有望带动行业3 年内7-8%的吨价复合增速。目前华润/青啤/燕京EBITDA Margin 仅为10%-12%，而三家企业基本代表行业整体的盈利能力水平。基于我们此前吨价提升假设，我们认为未来几大啤酒军团“得中高端者得增量”。若未来行业收入增量300 亿，行业EBITDA 增长至15%/20%/25%，则EBITDA 增量分别为45 亿/60 亿/75 亿。

 投资建议及重点推荐标的

我们认为嘉士伯对于重庆啤酒的成功运作，以及近几年以龙头企业华润啤酒为主导的结构升级，有望给啤酒行业整体带来吨价和盈利能力的提升。重点推荐：1）青岛啤酒：品牌聚焦，重新出发。公司进一步聚焦为“1+1”品牌战略，推出奥古特、鸿运当头、全麦白啤等高吨价高附加值产品。；2）重庆啤酒：扬帆起航，剑指高端。看好公司“大城市+大单品”战略。

 风险提示：原材料价格出现大幅波动；竞争格局并未明显改善；食品安全问题。