银保监会下发《中国银保监会关于开展专属商业养老保险试点的通知》，决定将于 2021 年 6 月 1 日在浙江（含宁波）及重庆两地开展为期一年的专属养老保险线下试点经营。参与试点经营的包括中国人保寿险、中国人寿、太平人寿、太平洋寿险、泰康人寿及新华人寿 6 家头部保险公司。线上销售不受试点范围限制，保险公司可通过官方网络平台或所属的保险集团官网在全国范围内销售专属商业养老保险产品。

专属商业养老保险设定“真年金”分担长寿风险，区分累积期+领取期，形态“账户+年金”，责任涵盖身故保障及年金给付。

累积期采取“保证+浮动”的收益模式，提供多种可转换投资类型供消费者选择。到达领取期年龄需满 60 周岁以上，领取期不短于 10 年，领取期内退保账户现金价值为 0，在本质上与目前市场在售的养老险产品形成区隔，为当下养老市场的有效补充。 但产品形态未涉及税收优惠政策，吸引力相对有限，预计短期内难以成为规模产品，信号意义大于实际效用。

商业养老险“三步走”战略迈出第一步。保险行业协会将养老第三支柱改革分为三个阶段，并提出 2030 年实现商业养老保险资产规模突破十万亿的愿景。其中第一阶段（2021-2024 年）聚焦账户体系建设、养老金企业的专项政策的落地；第二阶段 （2025-2027 年）以税收制度为杠杆撬动规模；第三阶段 （2028-2030 年）使养老金成为民众标配和默认习惯。试点的推出迈出了中国养老金第三支柱规划第一阶段关键一步，旨在建立个人账户，为后续发展奠定基础。

追溯美国 IRAs 发展历程，高速增长的背后是政策的支持与驱动。我们以保险业协会先建制度、再行税优的纲要为基础，结合 IRAs 的发展轨迹为参考，对 10 年内养老保险市场空间进行预测。我们预计在乐观/中性/悲观情况下 2030 年原保费分别为 1.46/0.34/0.14 万 亿 元 ， 2030 年 资 产 规 模 分 别 可 达 7.70/3.24/2.19 万亿元。据此估算，中性 NBVM 与保费增速情形下，2021-2030 年商业养老险累计贡献 EV 增量 933-2234 亿 元，潜在市场广阔，有望为险企业务增长注入新活力。

保险行业已渡过2017-2020年监管严厉收紧周期，而2020年《关于促进社会服务领域商业保险发展的意见》（保险行业“新 5 年规划”）、差异化放松险企权益投资上限及当前试行专属商业养老保险，皆为对行业发展的放松支持。保险行业投资中期看政策，政策的转向意味着行业发展空间的打开与发展速度的提升，这将对行业估值中枢形成有力支撑。同时，流动性环境的合理稳定、短期内地方债发行放量、以及权益市场的温和预期，都对保险投资形成有利环境。当前上市险企估值较低，大部分险企位于历史估值 20%分位以内。寿险方面，推荐经营改革持续推进、管理队伍优化、改革成绩今年将初步见效的中国太保，关注管理队伍趋于稳定、寿险改革持续增强、去年业绩相对较低的中国平安、中国太平；产险方面，推荐调结构稳成本、综合成本率好于预期的中国人保（A/H）。

风险提示：疫情反复、政策推广不及预期、市场反应不及预期