报告要点: 近来地方政府新增专项债如期放量,但就标准情形还是明显偏缓。
这可能还是与政策因素的拖累有关: 1)不同于前两年的是,今年并未在前一年四季度提前下达地方债额度,这导致今年1、2 月的地方债发行被一下子拖缓。
2)专项债开始推行穿透式监管,这导致以前那种通过项目的“过度包装”去发债的方式无法维继。
对于专项债来说,今年9 月可能是全年供给高峰: 1)迟到并不等于缺席,历史上每年在地方债发行上几乎发满,今年也许不会免俗。
2)发债后置,但基建前置。
这似乎是给地方政府预留出了偿债更大的余地,但实际宏观情况只是次要矛盾: 1)核心的问题是:地方政府的信用差异依然存在。信用利差高的省份,其融资一定存在着问题。
2)可怕的是:这种差异虽然早就存在,但今年地区间的差异被进一步放大。
3)低评级的地区被明显挤兑,这是一个长期问题,与周期无关。
后续城投的分化可能会进一步加剧,在投资上的分歧会进一步下降。
本身严监管就会造成资金愈发追逐“核心资产”,高利差的省份的利差会升得更快,而低利差的省份的利差则会少升或不升,而在当前专项债放量之后,高资质地区的风险可能会进一步下降,这导致地区间的分化会更加明显,在投资城投上的阿尔法机会更加难觅,可以关注净融资额占比近来上升明显,但信用利差适中的地区(江西、安徽、福建)。
风险提示:数据统计偏差,经济及货币政策超预期。
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