 乘用车股票投资具有典型的周期特征。乘用车作为耐用消费品，其年度销 量具有明显的周期性，主要由经济周期、行业自身周期、行业刺激政策等 共同影响和决定。乘用车公司的经营也具有明显的周期特征，由公司自身 新车产品周期，以及公司治理经营改善的周期共同作用决定。当行业周期 和乘用车公司自身周期叠加在一起，双重周期向上的时候容易诞生获益颇 丰的整车右侧机会，历史上这样的机会包括 2011-2013 年的长城（SUV 红 利+H6 爆款），2012-2014 年的长安（SUV 红利+长安福特新车周期）， 2016-2017 年的吉利（行业复苏+自主崛起爆款周期），2015H2-2017 的广 汽 H（行业复苏+传祺崛起+合资新车周期） ，2016-2017 的上汽（行业复 苏+荣威崛起+合资新车周期）。 

 历史复盘：整车右侧催化多、时间长、空间大。复盘历史上五轮整车右侧， 我们发现有如下相同 6 大特点： 1）行业：景气回升， SUV 增速较高： 12-13 年经济企稳乘用车行业回升，15 年购置税减半政策带动 16 年行业回暖， 且 13-16 年 SUV 复合增速实现 47%。2）公司：强劲新车周期驱动销量提 升，普遍有爆款 SUV 车型。3）上涨归因：估值和利润双重扩张，其中估 值扩张源于自主能力的提升和进化。4）时间：历史上整车右侧上涨都持 续在 2 年以上，主要新车周期一年，销量利润兑现一年。5）空间：涨幅 均翻倍以上，主要是利润大幅增长叠加估值大幅扩张。6）节奏：一轮行 业周期或有多个整车右侧机会，但节奏因新车周期节奏不同而不同，如 12-13 年的长城/长安，16-17 年的吉利/广汽/上汽。 

 以史为鉴：周期的力量，整车的锋芒，首推长城汽车，看好长安汽车。我 们认为乘用车销量历经 18-20 三年下滑，后续进入复苏周期，而根据历史 经验，我们预计目前长城、长安右侧均未结束。长安新车周期已进入中后 期，但后续还存销量与业绩兑现的催化，而长城新车周期方兴未艾，同时 长城这一波向上叠加了三重变化：1）造车技术实力明显提升（模块整车 平台“柠檬+坦克”+全新动力总成）；2）新车周期历史最强（20H2 将上 市 5 款新车，包括三代 H6、大狗、坦克 300，欧拉白猫、欧拉好猫，预 计 21 年将换代或新上近 10 款新车）；3）公司治理改革+战略升级（股权 激励等+转型科技出行公司）。综合考虑当前情况和历史经验，我们继续看 好这一轮行业向上的整车机会，考虑新车周期演绎进程和公司变化具体情 况，首推长城汽车，同时看好长安后续业绩兑现有望超预期的机会。 

风险提示：宏观经济下行超预期；乘用车行业销量不及预期；价格战风险