我们认为，房地产“三道红线”是这一轮建材景气周期的拐点，从自上而下的影响看这与2018年发生故事似曾相识，但对板块的影响将更为深远，建材行业在经历了2017年至今的超长景气周期后投资机会或将由β 为主转化为α 为主，战略上更宜以守为攻

 2018 年融资收紧直接造成房地产“强开工+弱竣工”，2B 和2C企业估值此消彼长

• 2018 年房地产施工链发生的故事本质是资金问题：（1）新开工为何高增？通常而言房地产的资金来源主要可分为销售回款、银行贷款、债券、非标和供应链融资/占款；从这个角度看，新开工的超长景气周期不难解释，2018 年起房地产融资环境大幅收紧，为维持周转，房地产企业不得不提升对销售回款和供应链融资的依赖度，而权重所在的销售回款首当其冲，“预售制”回款机制下，作为达到预售的前提条件，新开工处于不得不高增的境地。（2）建筑工程投资和竣工面积为何负增？从房地产的资金投向看，主要可分为拿地和施工，2015 年牛市的后遗症是2016年的新一轮房地产牛市，2017 年房地产的拿地力度加大使得2018 年房地产企业的土地购置费居高不下，在到位资金增量约束的背景下，可用于施工的资金高度短缺，直接导致了建筑工程投资以及竣工的迟到。复盘发现，在这种背景下水泥具备明显超额收益、玻璃跑输、消费建材演绎2B 企业杀估值，2C企业享受抱团溢价。

 房地产“三道红线”或造成“弱开工+弱竣工”，短期需理性对待对板块估值的负面影响

• 基本面：2021年融资边际变化类似18年，但有别于当时基本面出现的“强开工、弱竣工”，我们预计，“三道红线”和“竣工迟到”综合影响下2021年房地产产业链的最终结果很可能是新开工、施工、竣工均弱于市场预期，行业β 性机会淡化

• 预期面：类似18年宏观环境波动和资金环境担忧压制板块估值，当下外部不确定性和货币信用环境预期波动将持续影响市场，拉长视角看，随着全球经济的负面因素淡化，财政政策和货币政策的陆续退出预期也将逐渐出现，将间接造成我国流动性环境易紧难松，宏观环境叠加房地产供应链融资增加将对高估值弹性板块构成压力