2021 年中国经济展望： 供需双驱下的持续复苏

后疫情时代，需求端和供给端共同发力支撑经济复苏或是明年最重要的主题之一。但疫情对人们生活、工作方式的影响还在发酵，经济发展并不均衡，在刺激政策正常化进程中能否确保稳妥有序，中美关系长期竞合均是未来面临的挑战。2021年是十四五的开局之年，国内政策加持，国际区域合作加强，都将为全面建成小康社会后中国开启全面建设社会主义现代化国家新征程的元年增添新的色彩和机遇。

2021宏观的主题： 1）需求侧的追赶。疫情以来，需求端复苏滞后于供给端，但自三季度以来服务业和消费的追赶之势已形成，就业趋稳，相信明年需求端将持续改善。2）不均衡的复苏。在疫情冲击下，行业、企业经营和信用出现分化，大型企业和限额以上主体恢复显着快于中小微企业，后者需要持续的帮扶脱困措施；家庭财富亦出现分化，中低收入家庭受到疫情的负面冲击更为显着和持久，实现“共同富裕”任重道远。3）中美关系的长期复杂性。拜登就任后，中美经贸关系可能打开更多合作空间，但长期竞合的格局并未改变。新一届政府以美国利益为核心，注重修复与其他国家的关系，重塑美国的领导力，进而通过多边机制施加制衡。中美关系未来可能会更复杂，陷入更多的规则之争。

我们预计2021年中国GDP增长8.6%。消费受到总需求回暖和低基数效应的提振，将成为明年经济增长最重要的动力。随着疫情对消费行为影响的弱化，以及就业情况和工资增速改善，2021年可选消费品和餐饮、休闲、旅游等服务消费的增长潜力有望进一步释放。投资端，我们看好制造业投资的反弹空间，受到内外需提振、先进制造业和战略新兴产业持续发力、金融支持更趋完善的推动。基建投资料在今年疫情扰动、洪水灾害造成的低基数上平稳加速。房地产投资随着调控政策、房企融资新政的推进，预计新房销售、新开工和土地购置投资均温和降温。进出口预计在内外需复苏、贸易摩擦缓和的基础上低位反弹。

疫情后政策：平稳过渡，关注弱势群体，加强对企业引导力。货币和财政政策都将开启正常化进程，有序退出疫情期刺激政策，但收紧不宜过快过猛。考虑到疫情后经济复苏还存在结构性不平衡，财政政策需要维持扩张的时间更长，以支持弱势群体脱困。货币政策在“稳信用”基调下稳妥推进正常化，我们预测明年M2、信贷和社融增速均自今年高位放缓。

2021年港股展望： 价值股中期补涨，增长股长线领涨

新冠疫苖频传好消息，环球经济复苏预期增

新冠病毒之疫苖研发于今年11月频传好消息，一般相信，2021上半年可以在全球较广泛地应用，为环球经济复苏注下强心针。市场已对2021年复苏有相当憧憬，这从几个周期性指标可见一斑，通胀预期亦随经济复苏的预期回升，尤其是在环球主要央行之积极货币宽松政策支持下。企业盈利亦料随经济复苏，市场估计2021年美股、A股和港股盈利皆增长近20%。

人民币偏强，利好港股盈利和估值

2021年人民币汇率料总体偏强，呈稳步升值态势，这一般有利港股／H股之盈利，亦通常有助推升港股／H股估值。往绩显示，人民币强弱与港股／H股之估值多数呈正向关系。

AH股差价扩阔，港股具估值优势

A股相对H股之溢价升至逾40%，创十年新高。当A股溢价偏高（约于25%以上），经港股通南下净买入资金倾向增加，有助H股表现。另外，A股溢价较高时，其后3个月H股跑赢A股的机会亦稍为增加。

指数目标：恒指23,600 – 30,000，国指9,200 – 12,000

我们以市盈率作为恒生指数和国企指数之估值方法，采用2021和2022年度预测盈利之平均数作基准，以反映市场将聚焦于疫情过后盈利正常化的预期。恒指之目标市盈率为10倍–12.7倍，得出之目标区间约为 23,600–30,000，相当于较现水平有最多13%潜在升幅。国企指数目标市盈率为7.7倍–10.0倍，国指目标区间为9,200–12,000，相当于较现水平有最多14%潜在升幅。

板块轮动：上半年价值股料回升

估计2021上半年价值股较大机会跑赢，因在经济衰退过后、复苏的初期，周期性的价值股之反弹幅度通常大于增长股。唯须注意股市之反弹倾向于经济复苏之第四季左右失去动力，意味2021年第二季或有较大回调压力。当经济增长回复较正常水平，相信投资者仍会偏好增长潜力较高的股份，尤其是具长线结构性增长概念的行业，例如互联网和消费品龙头企业，可把握阶段性回调的机会重新布局增长股。