“摊余成本法”热度升温,对债券资产有何影响?
1、期限视角:新增摊余成本法封闭式产品,1 年期以内数量占比抬升,久期匹配原则下,短券需求或继续受到支撑。参考高等级中短票利差走势也可看到一致特征,尤其是今年年初,配置资金入场、1 年期以内信用利差下行斜率最为陡峭。
2、会计视角:摊余成本计量的债券资产优势将更加突出。监管对资管产品估值方法选择标准逐渐向会计准则靠拢,适用摊余成本法的前提更严;叠加赎回潮后,产品估值稳定诉求增强,摊余成本计价的资产优势将更加突出。而能否分类为摊余成本计量的金融资产、摊余成本法产品是否可投,本质上取决于 SPPI 测试结果。
金融次级债 SPPI 测试:哪些品种可以通过?
1、银行二永债:不可以通过。银行二级资本债、银行永续债因监管规定,必须在募集说明书中附加减记或转股条款,因此二永债利息中实际反映无法获得债券本息的风险对价,持有方收取对价金额不再固定,故无法通过 SPPI 测试。
2、证券公司次级债:(1)对于非永续的证券公司次级债,除含有次级条款、劣后偿还外,多数不含权,会计视角上可以通过 SPPI 测试。(2)证券公司永续债,单独以会计准则视角看,其合同条款符合基本借贷安排的特征、可通过 SPPI 测试,但实务中考虑到发行方记作权益工具,往往不予通过。
值得关注的是,会计准则在描述金融资产 SPPI 测试时,并未提及必须与发行方一致这一要点;实务中机构 SPPI 测试结论或参考了“双方记一致”的监管倾向。
3、保险公司资本补充债:不可以通过。由于保险公司资本补充债无法偿付本息时,持有方无权追偿、申请破产,次级条款限制了合同现金流量,故无法通过 SPPI 测试。保险公司永续债(暂未发行)因监管要求条款须设置减记条款,故同二级资本债,也无法通过 SPPI 测试。
目前,金融次级债配置性价比如何?
1、证券公司次级债:摊余成本法产品增量预计对品种需求有支撑,考虑到当前 6M、9M 利差挖掘相对充分,后续可积极关注高等级(隐含评级 AA+)、1年期短券。
2、证券公司永续债:品种存续久期偏长,主要集中在 3-4 年期区间,整体超额利差可挖掘空间充足,普遍在 100bp 以上,较赎回潮前高 60bp 左右,且主体资质较优,但以公允价值计量,估值波动大于证券公司次级债,适合负债端较稳定、拉长久期策略的产品积极关注。
3、银行二级资本债:高等级(AAA-、AA+)、1-3 年期利差已有明显修复,而低等级利差仍在绝对高位,赎回潮后,机构下沉意愿普遍不强。等级上,短券可积极关注 AA+二级资本债;期限上,3 年期、4 年期、5 年期二级资本债高等级利差尚处于 50%以上,负债期限较长的机构可以积极参与。
4、银行永续债:修复进度滞后于二级资本债,当前银行永续债利差普遍较同期限、等级二级资本债利差高 20bp 左右,低等级差距更大,显示后者需求相对更好。近期 2-3 年期品种利差修复表现更佳,分位数尚处于 85%以上的高位,可积极关注高等级品种。
风险提示:基本面修复加剧债市波动,二永债表现再度承压。
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