板块估值处于历史下沿,阶段调整有助凸显
2018 年预期中的“底部”似乎并未出现,取代“一刀切”式的“因城施策”登上“舞台”。包括棚改货币化等政策刺激后,调控转向“松紧结合+高频微调”,熨平周期波动的同时,亦给市场带来行业β 弱且α 并不突出的预期。当前政策调控已来到“主体层面”,享受板块红利的阶段渐行渐远,竞争格局逐步清晰的帷幕已经拉开。回顾历次板块行情的开启似乎大多数情况下源于政策的放松,而对明年调控的预判依然是“稳”的主基调。单纯的基本面韧性对估值修复的贡献有待观察。共享“蛋糕”步入尾声的同时,“双分”局面印证强者恒强的时代已经来临。
基本面韧性依旧,回归合理中枢值势在必行
对于基本面的预判如下:(1)销售:2021 年商品房销量小幅个位数下滑,整体趋势稳中有降,销售面积同比-3.5%,销售金额同比1.0%;(2)新开工:考虑到当前库存水平依然偏低,叠加对销售的预判,及供货诉求偏强,预计全年新开工增速在1%左右;(3)竣工:从合同履约及竣工确认收入两个角度而言,预计2021 年竣工面积同比增速为6.5%;(4)开发投资:土地投资回落、建安投资修复的双重作用下,预计房地产开发投资增速在6.0%左右。
资源有望迎来合理分流,实现优化配置带动集中度进一步提升
从开发链条来看,优质房企普遍具备:一、土储(截至2020H1)覆盖近一年销量普遍处于3 倍+的水平,可售货值可满足企业2-3 年的发展需求(考虑稳步增长的假设前提);二、上半场,行业拿地靠加杠杆的勇气正消耗殆尽,下半场,企业围绕管理红利和项目运营展开;三、过去的财务端看能否融到钱,在房价上涨与购地成本之间权衡,未来财务看成本管控及渠道拓宽,负债水平合理、结构清晰将迎来突破;四、多元业务价值有望获重估,以物管为例,除了确定的增量拓展、丰厚的存量规模以外,稳定现金流的“消费属性”也是与开发估值存在差异的关键因素。此外,商业、物流、租赁等板块均有望在市场增量转存量的过程中重估价值。
投资建议
受疫情的影响,2020 年前三季度可归总为“疫情冲击下挫期+复产复工调整期+销售回补释放期”。步入四季度后基本面持续向好,印证在整条开发链条上,外部催化向内生支撑正在潜移默化的改变。2021 年,基本面惯性将在一定程度上推动行业平稳向合理中枢水平回归。“稳字当头”将是长效机制构建下的主基调,短期调整带来的阵痛在所难免,经寒彻骨获得的“梅香”才是“绽放”关键。中期板块将步入竞争格局加速清晰化的通道。站在当前时点建议关注:万科A、保利地产、金地集团、金科股份、中南建设、阳光城及物管优质企业等。
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